Εν συντομία... Επενδύσεις που δεν γίνονται - ένα σχόλιο από τον Θ. Μαράκη
Η Ιστορία έχει τη συνήθεια να μας κλείνει το μάτι ειρωνικά, λίγο πριν επαναλάβουμε τα ίδια λάθη που νομίζαμε ότι είχαμε αφήσει πίσω.
Κι αν οι Ολλανδοί του 17ου αιώνα θυσίασαν τις οικονομίες της ζωής τους για να αγοράσουν τουλίπες, εμείς, τέσσερις αιώνες αργότερα, εξακολουθούμε να παρκάρουμε τις αποταμιεύσεις μας στο μπετόν, πιστεύοντας ότι ένα ακίνητο είναι πάντα ασφαλές, ότι το "σπίτι για τα παιδιά” είναι επένδυση, και ότι η τιμή του τετραγωνικού είναι το βαρόμετρο της προόδου μας.
Η εμμονή της ελληνικής κοινωνίας με τα ακίνητα δεν είναι απλώς πολιτισμικό χαρακτηριστικό - είναι και οικονομικό βαρίδι.
Από τη δεκαετία του 2000 και μετά, με αποκορύφωμα την περίοδο 2003–2008, η χώρα οδήγησε ένα δυσανάλογα μεγάλο ποσοστό του πλούτου της στον τομέα της οικοδομής, σε τέτοιο βαθμό που ακόμα και μετά τη φούσκα, συνεχίζουμε αμετανόητοι να επενδύουμε στα ίδια θεμέλια που κάποτε μας κατέρρευσαν.
Πιο πρόσφατα, το 2024, οι επενδύσεις στην Ελλάδα ανέρχονται σε 24,1% του ΑΕΠ, εκ των οποίων η πλειονότητα (πάνω από 2/3 σύμφωνα με τις εκτιμήσεις) διοχετεύεται ξανά σε ακίνητα.
Οι ανακαινίσεις Airbnb, τα χρυσά διαβατήρια και τα διαμερίσματα για βραχυχρόνια μίσθωση παρουσιάζονται ως "ανάπτυξη”, αλλά δεν είναι τίποτε περισσότερο από εκμετάλλευση μιας παροδικής εξωτερικής ζήτησης, χωρίς εσωτερική προστιθέμενη αξία. Και όλα αυτά ενόσω η χώρα διάγει Στεγαστική Κρίση, με 1 Εκατομμύριο κλειστά ακίνητα για διάφορους λόγους αλλά κυρίως επειδή το ακίνητο είναι τρόπος αποταμίευσης και επένδυσης, είτε παράγει εισόδημα είτε απλά κάθεται για να το πουλήσουμε ΟΤΑΝ χρειαστεί!
Αντιθέτως, ισορροπημένες αναπτυσσόμενες χώρες, όπως η Τσεχία και η Πολωνία, επενδύουν περίπου το ίδιο ποσοστό του ΑΕΠ τους (25,1% και 24,7% αντίστοιχα) αλλά με εντελώς διαφορετική κατανομή: μετουσιώνουν το κεφάλαιο σε εργοστάσια, σε μεταποίηση, σε τεχνολογικές γραμμές παραγωγής.
Ενώ στην Ελλάδα η επένδυση στη βιομηχανία παραμένει σταθερά κάτω από το 4% του ΑΕΠ, στην Τσεχία φτάνει το 9,5% και στην Πολωνία πάνω από 8%. Η διαφορά δεν είναι στα ποσοστά, είναι στο μέλλον που οικοδομούν. Εκείνοι επενδύουν σε μηχανές• εμείς επενδύουμε σε σοβά. Οι μεν οικοδομούν σοβαρό ανταγωνιστικό πλεονέκτημα που δημιουργεί θέσεις εργασίας, εμείς οικοδομούμε προσδοκίες για παθητικό εισόδημα και ζωή ραντιέρηδων.
Δημόσιο χρέος
Τα τελευταία 20 χρόνια, σε πολλές μεγάλες οικονομίες της Δύσης εκδηλώθηκε πραγματική εκτόξευση των κρατικών χρεών. Χαρακτηριστικά παραδείγματα, οι Ηνωμένες Πολιτείες, η Μεγάλη Βρετανία, η Ιταλία, η Γαλλία, η Ισπανία και το Βέλγιο, με δημόσιο χρέος που κινείται πέριξ του 100% του ΑΕΠ. Σε αρκετές από τις παραπάνω περιπτώσεις φτάνει στο 120%-130%, ενώ στην περίπτωση της Ιαπωνίας κινείται κοντά στο… 250%.
Στις περισσότερες από αυτές τις χώρες (αλλά όχι σε όλες), σημείο εκκίνησης για αυτή την εκτίναξη ήταν η χρηματοπιστωτική κρίση του 2008. Το φαινόμενο, όμως, εντάθηκε με την πανδημία, καθώς τα «λοκντάουν» οδήγησαν σε τεράστιες κρατικές δαπάνες στήριξης επιχειρήσεων και εργαζομένων.
Μαζί με τα χρέη μεγαλώνουν, βεβαίως, κατά κανόνα και τα κρατικά ελλείμματα, δηλαδή η διαφορά ανάμεσα στα έσοδα ενός κράτους και στις δαπάνες που πρέπει να κάνει για να πληρώσει τις υποχρεώσεις του, περιλαμβανομένων και των τόκων για τα δάνειά του.
Βλέπουμε, λοιπόν, μια σειρά από κράτη που εκτός από υψηλά χρέη έχουν και υψηλά ελλείμματα, από τις Ηνωμένες Πολιτείες, τη Μεγάλη Βρετανία και τη Γαλλία, με ελλείμματα που κινούνται στην περιοχή του 5%-6%, μέχρι μια σειρά από άλλες χώρες, που ξεπερνούν το διεθνώς αναγνωρισμένο «όριο» του 3%.
Είναι χαρακτηριστικό ότι στο σύνολο της ευρωζώνης, στην οποία περιλαμβάνονται και αρκετές πλεονασματικές χώρες (αν και συνήθως μικρότερου οικονομικού μεγέθους), ο μέσος όρος ελλείμματος κινείται πλέον κοντά στο 3,1%, με τον μέσο όρο του χρέους για όλη τη ζώνη του ευρώ να βρίσκεται στο 87,4%, χάρη κυρίως στις βόρειες και τις ανατολικές χώρες που έχουν μικρά ποσοστά δανεισμού σε σχέση με το ΑΕΠ τους. Από τις μεγάλες οικονομίες, μόνο η Γερμανία είναι -ακόμη- σε καλή θέση.
Τι είναι η «παγίδα του χρέους»
Η παγίδα του χρέους προκύπτει όταν ένα κράτος φτάσει στο σημείο να μην μπορεί να εξυπηρετήσει τα χρέη του χωρίς σημαντικό νέο δανεισμό, ενώ τα κόστη εξυπηρέτησης του ήδη μεγάλου δανεισμού του περιορίζουν δραστικά τη δυνατότητά του να καταβάλει τις απαραίτητες λειτουργικές δαπάνες.
Ειδικότερα η παγίδα του χρέους περιλαμβάνει τα παρακάτω συμπτώματα:
Υψηλός Δείκτης Χρέους προς ΑΕΠ: Το χρέος υπερβαίνει το βιώσιμο όριο (συχνά αναφέρεται ως το 90% του ΑΕΠ για ανεπτυγμένες χώρες, σύμφωνα με παλαιότερη έρευνα των Reinhart και Rogoff), καθιστώντας την αποπληρωμή δύσκολη, χωρίς σημαντική οικονομική ανάπτυξη ή δημοσιονομικό πλεόνασμα.
Αυξανόμενες Πληρωμές Τόκων: Ένα μεγάλο μέρος του προϋπολογισμού καταναλώνεται από πληρωμές τόκων, περιορίζοντας τις παραγωγικές δαπάνες (π.χ. υποδομές, παιδεία). Αν οι πληρωμές τόκων υπερβαίνουν το 10% των κρατικών δαπανών, αποτελεί ένδειξη σοβαρού κινδύνου.
Επίμονα Ελλείμματα: Χρόνια δημοσιονομικά ελλείμματα (π.χ. >3% του ΑΕΠ ετησίως) οδηγούν σε συνεχή δανεισμό, καθώς τα έσοδα δεν επαρκούν για την κάλυψη των δαπανών.
Εξάρτηση από Νέο Δανεισμό: Η χώρα βασίζεται σε νέα δάνεια για την εξυπηρέτηση παλαιών χρεών, αντί να παράγει επαρκή έσοδα ή ανάπτυξη για να μειώσει το απόθεμα του χρέους.
Οικονομική Στασιμότητα: Το υψηλό κόστος εξυπηρέτησης του χρέους και τα μέτρα λιτότητας (για μείωση των ελλειμμάτων) καταστέλλουν την ανάπτυξη, μειώνοντας τα φορολογικά έσοδα και επιδεινώνοντας τον δείκτη χρέους προς ΑΕΠ.
Απώλεια Εμπιστοσύνης της Αγοράς: Η αύξηση των αποδόσεων των κρατικών ομολόγων (επιτόκια δανεισμού) αντικατοπτρίζει την επιφυλακτικότητα των επενδυτών ως προς την αποπληρωμή, αυξάνοντας το κόστος δανεισμού και ενδεχομένως πυροδοτώντας κρίση.
Εξωτερικές Ευαλωτότητες: Για χώρες με χρέος σε ξένο νόμισμα ή εξάρτηση από εξωτερικούς πιστωτές (π.χ. ΔΝΤ, ξένες τράπεζες), η υποτίμηση του νομίσματος ή οι απαιτήσεις των πιστωτών μπορούν να επιδεινώσουν την παγίδα χρέους.
Τα… λεφτόδεντρα των κεντρικών τραπεζών
Εδώ και αρκετά χρόνια, έχει επικρατήσει μια αντίληψη στις αγορές (και στις πολιτικές ηγεσίες), ότι οι Κεντρικές Τράπεζες είναι παντοδύναμες. Ότι είναι ικανές να συντηρούν καταστάσεις υπερχρέωσης τυπώνοντας χρήμα ή παρεμβαίνοντας στις αγορές για να πάρουν τραπεζικές καταθέσεις τις οποίες αξιοποιούν για να αγοράζουν κρατικό χρέος.
Είναι χαρακτηριστικό ότι η ΕΚΤ κατέχει περίπου το 30% του κρατικού χρέους των μελών της Ευρωζώνης, η FED περίπου το 20% του αμερικανικού χρέους και η Κεντρική Τράπεζα της Ιαπωνίας, ποσοστά που κινούνται μεταξύ του 40% και του 50% του χρέους της χώρας. Προφανώς τα ποσοστά αυτά μπορεί να ανέβουν περισσότερο με τις ίδιες τακτικές.
Εντούτοις η άποψη ότι μια κεντρική τράπεζα μπορεί να αποσοβεί τη χρεοκοπία μιας χώρας στο διηνεκές και ανεξάρτητα από τις συνθήκες, δεν επιβεβαιώνεται στην πράξη, όπως φάνηκε άλλωστε τόσο στην περίπτωση της Ελλάδας όσο και στις απανωτές χρεοκοπίες της Αργεντινής.
Σύμφωνα με έρευνα που έκανε η επενδυτική τράπεζα Hirschman Capital, από το 1800 και μετά, 51 από τις 52 χώρες, το χρέος των οποίων πέρασε το 130%, με τον έναν ή τον άλλο τρόπο, χρεοκόπησαν. Μόνη εξαίρεση η Ιαπωνία, της οποίας το χρέος είναι σχεδόν αποκλειστικά σε τοπικό νόμισμα και κατέχεται κατά κύριο λόγο από εγχώριους επενδυτές.
Αυτό δεν σημαίνει ότι η κρίση στην Ιαπωνία ήταν και είναι χωρίς επιπτώσεις. Η ειδική περίπτωσή της έχει ονομαστεί στη διεθνή οικονομική βιβλιογραφία ως «Japanification», ενώ η περίοδος αυτή, που κρατά πρακτικά από το 1990, αποκαλείται από πολλούς ως «οι χαμένες δεκαετίες» της χώρας, λόγω αποπληθωρισμού και αναιμικής ανάπτυξης.
Θα πρέπει να σημειώσουμε επίσης πως όταν μιλά για χρεοκοπία η Hirschman Capital περιλαμβάνει και έμμεσους τρόπους όπως η αναδιάρθρωση των χρεών, οι σημαντικές υποτιμήσεις νομίσματος και η εκτόξευση του πληθωρισμού. Περίπτωση στην οποία ανήκει και η χώρα μας μέσα από το ευρωπαϊκό «bail out».
Γιατί όλα αυτά έχουν τώρα σημασία
Τα μακροχρόνια επιτόκια δανεισμού που προσφέρουν στα κράτη οι αγορές αυξάνονται αργά αλλά σταθερά τα τελευταία χρόνια, σχεδόν σε όλη τη Δύση, από τις ΗΠΑ και την Ευρώπη έως την Ιαπωνία.
Ενδεικτικά οι αποδόσεις για τα 20ετή και 30ετή κρατικά ομόλογα της Γερμανίας (έως πρότινος υποδειγματική στη δημοσιονομική της διαχείριση) κινούνται πλέον στην περιοχή του 3%, ενώ το ίδιο συμβαίνει και με τα μακροχρόνια κρατικά ομόλογα της Ιαπωνίας, που επί δεκαετίες είχε πολύ χαμηλά επιτόκια, λόγω και του στασιμοπληθωρισμού. Ανοδικές όμως είναι οι τάσεις και στις ΗΠΑ, όπου οι αποδόσεις του 30ετούς κρατικού ομολόγου κινούνται στην περιοχή του 4,9%-5%.
Εν ολίγοις, οι διεθνείς επενδυτές δείχνουν ολοένα αυξανόμενη καχυποψία για το αξιόχρεο των χρεωμένων κρατών, αλλά και για την αξία του χρήματος (δηλαδή την πορεία του πληθωρισμού) κατά τα επόμενα χρόνια.
Οι τάσεις αυτές αναμένεται να ενισχυθούν στο μέλλον, για διάφορους λόγους, όπως οι δασμοί και η διατάραξη εφοδιαστικών αλυσίδων, αλλά και της συνήθειας των κρατών να συνεχίζουν τις μεγάλες δαπάνες, παρότι έχουν υψηλά χρέη.
Παίρνοντας ως παράδειγμα την Ευρώπη, είναι σαφές το σχέδιο εκτίναξης των κρατικών δαπανών, σε τομείς που αρχίζουν από το λεγόμενο «Net Zero» και την καινοτομία και φτάνουν έως την εκτόξευση των αμυντικών δαπανών που ζητούν οι ΗΠΑ.
Το παράδειγμα των αμυντικών δαπανών
Υπάρχουν κάποιοι αριθμοί που ανακοινώνονται αλλά δεν προβάλλεται αρκετά η σημασία τους. Για να φτάσει το μέσο επίπεδο των αμυντικών δαπανών που ζητούν οι ΗΠΑ από την Ευρώπη στο 5% του ΑΕΠ (από λιγότερο από 2% το 2024), τα ελλειμματικά κράτη θα πρέπει να αυξήσουν αντίστοιχα τον δανεισμό τους. Μιλάμε για κάποια τρισεκατομμύρια ευρώ από δανεικά, μέσα στα επόμενα χρόνια, μόνο για την Άμυνα.
Παίρνοντας δε ως παράδειγμα μια ήδη δανεισμένη χώρα, όπως η Γαλλία, το χρέος της για να πετύχει τέτοιες αμυντικές δαπάνες, εάν δεν κάνει σοβαρές περικοπές αλλού, εκτιμάται ότι μπορεί να φτάσει από το 113% στο 130% μέσα στα επόμενα χρόνια.
Θα πρέπει επίσης να σημειωθεί ότι αμυντικές δαπάνες ίσες με το 5% του ΑΕΠ για τις περισσότερες ευρωπαϊκές χώρες μεταφράζονται σε ποσοστό επί του κρατικού προϋπολογισμού της τάξης του 10% (κατά μέσο όρο ένας κρατικός προϋπολογισμός στην Ευρώπη είναι κοντά στο 50% του ΑΕΠ).
Για μια χώρα με χρέος 100% του ΑΕΠ και με μέσο επιτόκιο 3%, ήδη η πληρωμή των τόκων καλύπτει το 6% του κρατικού προϋπολογισμού. Αθροιστικά λοιπόν μιλάμε για 16% του κρατικού προϋπολογισμού, χωρίς καμία ιδιαίτερη αναπτυξιακή επίδραση (οι αμυντικές δαπάνες έχουν πολύ χαμηλό πολλαπλασιαστή στο ΑΕΠ) και πριν από όλα τα υπόλοιπα έξοδα λειτουργίας ενός κράτους.
Για πολλά κράτη τέτοιου είδους κινήσεις θα συνδυαστούν υποχρεωτικά είτε με νέα αυστηρή «λιτότητα» είτε με τον κίνδυνο κρίσης χρέους. Μόνο που η άνοδος των αντισυστημικών κομμάτων στις περισσότερες χώρες της Ευρώπης δυσχεραίνει πολύ την πρώτη λύση.
Ευχής έργον είναι ότι σε αυτή τη συγκυρία, η Ελλάδα έχει καταφέρει να διαθέτει σημαντικό πλεόνασμα, αλλά και το υψηλότατο χρέος της θωρακισμένο με χαμηλά μέσα επιτόκια, στα χέρια των εταίρων της.
Αυτό δεν σημαίνει βέβαια πως θα ξεφύγει από τις επιπτώσεις τυχόν διεθνούς αναταραχής για τα κρατικά χρέη. Οπότε θα πρέπει να συνεχίσει να κινείται πολύ προσεκτικά.
ΥΓ: Για πολλές χώρες, ανάμεσά τους και οι ΗΠΑ, το 2025 είναι χρονιά αναχρηματοδότησης μεγάλου μέρους του δανεισμού τους, με επιτόκια που, απ' ό, τι φαίνεται, δεν θα έχουν καμία σχέση με την προηγούμενη δεκαετία.
